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| 私募股權(quán)與我國中小企業(yè)發(fā)展 |
私募股權(quán)與我國中小企業(yè)發(fā)展
(張志偉律師)
融資難是制約中小民營企業(yè)發(fā)展的瓶頸,本文在深入分析中小民營企業(yè)融資障礙的基礎(chǔ)上,對中小民營企業(yè)四種融資方式進行比較分析,發(fā)現(xiàn)私募股權(quán)融資是較適合中小民營企業(yè)的融資方式,同時提出中小民營企業(yè)私募股權(quán)融資風險控制建議。
據(jù)統(tǒng)計,在目前浙江企業(yè)中,中小企業(yè)占了99%以上,創(chuàng)造的稅收已占到全省財政收入的近60%,提供的外貿(mào)出口已占到全省的70%。但是,近年來中小企業(yè)競爭力下降已成為浙江經(jīng)濟發(fā)展不容忽視的一個突出問題。私募股權(quán)投資(Private Equity,簡稱PE),是指投資于非上市公司股權(quán),或者上市公司非公開交易股權(quán)的一種投資方式。私募股權(quán)投資基金主要有三個特點:一是專注投資于成長性企業(yè)的股權(quán)投資。企業(yè)的成長性不在規(guī)模大小,主要是發(fā)展空間和前景。很多企業(yè)是小型企業(yè),但很有成長性,因而受到私募股權(quán)基金的追捧。二是私募股權(quán)投資基金不僅僅提供狹義的貨幣形態(tài)資本,同時也提供企業(yè)家才能這個生產(chǎn)要素。實際上,私募股權(quán)基金成功地將資本與企業(yè)家才能這兩項生產(chǎn)要素有機的結(jié)合了起來,產(chǎn)生了1+1>2的效
果。三是私募股權(quán)投資基金是企業(yè)與資本市場聯(lián)系的長期穩(wěn)定通道。顯然,大力利用和發(fā)展私募股權(quán)投資基金是解決浙江企業(yè)特別是中小企業(yè)創(chuàng)新活力減弱、競爭力下降的一個十分有效的途徑。
一、中小民營企業(yè)融資障礙分析
(一)資本規(guī)模小自有資本大小是企業(yè)綜合實力的反映,自有資本不足預示著企業(yè)經(jīng)營實力較弱。我國中小民營企業(yè)自有資本規(guī)模普遍較小,這向外傳遞出企業(yè)經(jīng)營實力較弱的信號,而經(jīng)營實力弱意味著企業(yè)的盈利能力、營運能力和償債能力較差,投資者在風險水平一定的情況下收益率較低,或在維持一定收益水平的情況下承受的風險較大。同時,自有資本具有信用擴張的功能,即一定的自有資本能為企業(yè)帶來數(shù)倍于自有資本的貸款。自有資本不足將使企業(yè)信用擴張能力減弱,導致企業(yè)外源融資困難。如商業(yè)銀行對企業(yè)的抵押貸款額度是以企業(yè)的自有資本為基礎(chǔ)確定的,企業(yè)自有資本規(guī)模將直接影響到企業(yè)的信用擴張能力。中小民營企業(yè)自有資本規(guī)模小導致其信用能力較弱,制約了企業(yè)的外源融資能力。
(二)信用等級低企業(yè)外源融資是以自身信用為基礎(chǔ),以資金為交易對象的一種交易行為,良好的信用是交易順利進行的基礎(chǔ)。據(jù)調(diào)查,我國50%以上的民營企業(yè)財務(wù)制度不健全,60%以上的民營企業(yè)信用等級在3B或3B以下,而商業(yè)銀行貸款80%投向信用等級為3A或2A的企業(yè)。中小民營企業(yè)信用等級低的原因較多,主要表現(xiàn)為向債權(quán)人披露虛假信息、合同履約率低、不按時償還債務(wù)本息、借破產(chǎn)逃避債務(wù)等。其中,逃避債務(wù)的行為最為突出。中小民營企業(yè)逃債形式專業(yè)化、多樣化,導致其信用等級低,嚴重挫傷了金融機構(gòu)的放貸積極性。
(三)信息不對稱根據(jù)古典經(jīng)濟學理論,在完全競爭、信息對稱、生產(chǎn)要素自由流動的市場條件下,利率會自動調(diào)節(jié)信貸市場資金需求與供給平衡,信貸市場均衡將使信貸資源達到帕累托最優(yōu)狀態(tài),但這種假設(shè)在現(xiàn)實世界是不存在的。由于提高信息透明度的成本過高,現(xiàn)實中中小民營企業(yè)向債權(quán)人提供的財務(wù)報告一般未經(jīng)注冊會計師審計,其經(jīng)營狀況、財務(wù)狀況等內(nèi)部信息透明度較低;金融機構(gòu)一般只了解中小民營企業(yè)的整體經(jīng)營狀況、企業(yè)所處行業(yè)的平均風險和平均收益,無法判斷申請貸款企業(yè)的風險是否高于或低于行業(yè)平均風險水平,這種信息不對稱使商業(yè)銀行面臨逆向選擇和道德風險,并最終導致中小民營企業(yè)直接融資渠道不暢,外源融資更加困難。
(四)體制歧視我國經(jīng)濟體制和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)決定了以現(xiàn)有四大國有商業(yè)銀行為主體的、高度集中的金融體系天然不適合為中小民營企業(yè)提供金融服務(wù),表現(xiàn)為銀行對不同所有制企業(yè)在信貸政策上的明顯差別。據(jù)統(tǒng)計,非國有金融機構(gòu)金融資產(chǎn)僅占全國金融資產(chǎn)的24%。其中,10家股份制商業(yè)銀行的金融資產(chǎn)約占全國金融資產(chǎn)的8%,農(nóng)村信用合作社、租賃公司等中小金融機構(gòu)的金融資產(chǎn)約占全國金融資產(chǎn)的16%。從分支機構(gòu)數(shù)量看,中小商業(yè)銀行分支機構(gòu)只占全部分支機構(gòu)的3.39%。因此,中小民營企業(yè)在向商業(yè)銀行申請貸款時,必然會遭到難以跨越的體制性障礙。而且,在宏觀經(jīng)濟政策導向方面,特別是金融政策導向方面,我國一直未給予中小企業(yè)足夠的重視與支持。各大商業(yè)銀行對央行扶持中小民營企業(yè)的信貸政策反應冷淡,實際行動少。從商業(yè)銀行經(jīng)營情況看,其穩(wěn)健性經(jīng)營原則與中小民營企業(yè)的高風險特點相悖,商業(yè)銀行對中小企業(yè)的貸款成本較大企業(yè)貸款成本高。目前,各商業(yè)銀行普遍對信貸人員實行貸款責任追究制度,這一方面有利于增強信貸人員的風險意識,嚴格把關(guān),審慎放貸,另一方面也使信貸人員心理壓力增大,影響了信貸人員的放貸積極性,加大了貨幣政策的執(zhí)行難度。而且,在利潤最大化目標下,商業(yè)銀行更傾向于向大企業(yè)提供信貸服務(wù)。
二、私募股權(quán)融資有助于中小企業(yè)發(fā)展
（一）有利于企業(yè)的創(chuàng)立。
由于自有資金的不足，企業(yè)家在創(chuàng)業(yè)之初總是積極尋求外部資金的支持；而另一方面，為了降低所承擔的創(chuàng)業(yè)風險，即使不受財富約束，企業(yè)家也會利用自有資本的杠桿作用，積極利用外部資金。但是由于企業(yè)處于創(chuàng)業(yè)初期，往往沒有實質(zhì)性的資產(chǎn)與資源，本身前景不明朗，風險較大，根本不能從銀行或其他金融機構(gòu)獲得資金，而此時正是企業(yè)最需要資金的時候。而通過私募股權(quán)融資，比如適合初創(chuàng)企業(yè)的具有風險投資性質(zhì)的天使資本，會突破正式金融對融資者的信用記錄、規(guī)模、擔保等方面的限制，通過特殊條款的設(shè)定，來對企業(yè)進行投資。而當私募股權(quán)投資企業(yè)以后，往往會派具有豐富市場經(jīng)驗的投資經(jīng)理參與到董事會中，幫助中小企業(yè)的順利發(fā)展壯大。在美國等資本市場比較發(fā)達的國
家，私募股權(quán)投資對于高科技中小企業(yè)的創(chuàng)立起到了極其重要的作用。
（二）有利于中小企業(yè)進行技術(shù)改造，擴大規(guī)模。
中小企業(yè)在發(fā)展過程中，需要進行技術(shù)改造，擴大規(guī)模，對于資金量的需求很大。如果僅僅通過單一的融資渠道，如銀行，往往不能滿足企業(yè)的需求。而同時借助于私募股權(quán)融資，由于其在投資企業(yè)時介入了中小企業(yè)的經(jīng)營管理，具有全盤的考慮，對于中小企業(yè)的發(fā)展階段把握地比較準確，會通過好幾輪的投資來擴大中小企業(yè)的經(jīng)營規(guī)模，有利于中小企業(yè)進行技術(shù)改造。
（三）有利于中小企業(yè)實施財務(wù)管理和保持經(jīng)營私密性。
相對于大企業(yè)，中小企業(yè)的競爭優(yōu)勢與其經(jīng)營的私密性緊密相連，與公開融資的信息披露要求直接沖突。由于無需向市場公開財務(wù)信息，借助于私募股權(quán)融資，就能使得中小企業(yè)在獲得融資的同時保持其經(jīng)營的私密性。
三、發(fā)展我國私募股權(quán)融資的對策
到目前為止，我國還沒有明確的私募股權(quán)的概念和相應的法律規(guī)范。不過，私募股權(quán)融資的行為在我國是客觀存在的。很明顯，已經(jīng)形成一定規(guī)模的風險投資和私募股權(quán)基金是我國私募股權(quán)融資行為的明顯例證。而我國民間金融活動中也存在著大量的實質(zhì)性的私募股權(quán)融資行為。由于沒有得到法律上的承認，除了以政府為主導的風險投資之外的私募股權(quán)融資活動大多是處在地下和半地下狀態(tài)，形式多樣但組織散亂。歷史與現(xiàn)實表明，在多數(shù)情況下沒有得到正式肯定的私募股權(quán)投資行為有著積極的一面，盡管它也會帶來不少麻煩。
簡而言之，它對拓寬企業(yè)融資渠道、豐富可供投資者選擇的金融品種、擴大金融機構(gòu)的業(yè)務(wù)與收入以及推進我國國有企業(yè)改革等具有重要的作用。尤其是對中小企業(yè)來說，是非常重要的融資渠道。因此，適度的發(fā)展私募股權(quán)融資市場是我國應有的選擇。我認為發(fā)展我國私募股權(quán)融資可以從以下幾個方面著手：
(一)鼓勵民間資本進入私募股權(quán)投資
政府應該鼓勵民間資本進入私募股權(quán)投資，讓民營科技企業(yè)家作為私募股權(quán)投資業(yè)的中堅力量，成為制度變遷的初級行動團體，通過對私募股權(quán)投資公司的稅務(wù)優(yōu)惠和個人所得稅務(wù)優(yōu)惠讓各種人才進入這個行業(yè)，并形成投資企業(yè)不同階段的私募股權(quán)投資公司和基金。如民間資本可以投資創(chuàng)立期和成長期，國有的金融機構(gòu)可以投資企業(yè)的擴張期和成熟期，并發(fā)展不同形式不同體制的私募融資顧問，使這個產(chǎn)業(yè)細分化、專業(yè)化，發(fā)展投資不同行業(yè)和領(lǐng)域的私募股權(quán)投資公司，形成一種由優(yōu)惠政策推動的誘發(fā)型制度變遷，而不是由政府強行推動的由國有資金帶動的強制性制度變遷，避免股票市場發(fā)展過程中政府的影響和行政措施過多的干預，避免政府和國有機構(gòu)再次成為私募股權(quán)投資業(yè)的長期的初級行動團隊。而且民營企業(yè)家有參與私募股權(quán)投資業(yè)的能力如資金實力，創(chuàng)辦企業(yè)而積累的完全市場化的企業(yè)管理的經(jīng)驗和對所投資企業(yè)的監(jiān)管技巧，成熟的產(chǎn)權(quán)意識和明確的產(chǎn)權(quán)制度的建設(shè)能力，可以建立落實到個人的激勵機制可以吸引一批優(yōu)秀的專業(yè)人才和綜合型人才，組成私募股權(quán)投資基金的管理團隊。
(二)明確政府的作用,制定有關(guān)私募股權(quán)投資業(yè)的法律體系
中國發(fā)展私募股權(quán)投資業(yè)，首先要明確政府的作用和角色。政府應把發(fā)展私募股權(quán)投融資產(chǎn)業(yè)納入中國經(jīng)濟社會發(fā)展的總體規(guī)劃，給予私募股權(quán)投資基金優(yōu)于其他基金的稅收政策，減免其所得稅，參與私募股權(quán)投資的個人可免征資本收益所得稅，對私募股權(quán)投資公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓只征收印花稅，確保組建運作規(guī)范的私募股權(quán)投資公司和基金，克服中國經(jīng)濟活動中所慣有的立法滯后而造成種種不良后果的弊病。政府應著重于建立一個良好的經(jīng)濟環(huán)境和市場體系，規(guī)范的信息披露制度和金融監(jiān)管制度，完善的知識產(chǎn)權(quán)保護體系，培育服務(wù)于私募股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)的中介機構(gòu)，為私募股權(quán)投資事業(yè)制造良好的外部環(huán)境。最重要的是制定有關(guān)整個風險投資業(yè)的法律體系。另一方面，政府要積極引進國外私募股權(quán)投資公司，制定有關(guān)中外合資和中外合作的私募股權(quán)投資基金的法規(guī)，拓寬利用外資的渠道，引導國外私募股權(quán)投資基金更多地投向創(chuàng)新企業(yè)、中小企業(yè)、科技企業(yè)。
有限合伙制是私募股權(quán)投資中將極力機制與約束機制完美結(jié)合的組織形式，在引進這一機制和經(jīng)驗時，應當有暫行條例來規(guī)范有限合伙公司的組建和運轉(zhuǎn)，作為現(xiàn)行公司法的補充，并在實踐中摸索，積累經(jīng)驗，盡快制定有關(guān)有限合伙公司的發(fā)例，確保中國的私募股權(quán)投資業(yè)的健康發(fā)展。
(三)對于中小企業(yè)來說,私募股權(quán)融資必須要有專業(yè)機構(gòu)的幫助并應聘請一個富有經(jīng)驗的財務(wù)顧問。
由于私募股權(quán)融資的專業(yè)性很強，企業(yè)需要由專業(yè)的顧問公司或投資銀行為企業(yè)作一個全面的診斷分析，提出現(xiàn)實的發(fā)展規(guī)劃和盈利預測，制定一個合理的企業(yè)估價和融資金額及資金預算，才能有效地說服各種投資商，并確保企業(yè)引進資金后實現(xiàn)與投資商訂下的盈利或收入目標。越來越多的企業(yè)借助私募融資顧問的專業(yè)知識來尋找切實符合企業(yè)特點和需求的私募股權(quán)投資商，以減少融資成本提高融資效率和確保與投資商之間雙贏的結(jié)果。對于專業(yè)機構(gòu)來說：一次成功的私募有三大關(guān)鍵：
1．券商要有良好的投資者資源，能夠根據(jù)企業(yè)融資需求尋找合適的投資者。目前私募市場上的投資者可以分為以下幾類，外資、風險投資機構(gòu)機構(gòu)、產(chǎn)業(yè)投資機構(gòu)和大型企業(yè)集團，它們的投資口味和要求各不相同。比如，外資往往看重行業(yè)的發(fā)展前景和企業(yè)在行業(yè)中的地位，喜歡追求長期回報，投資往往是戰(zhàn)略性的；風險投資資機構(gòu)追求資本增殖的最大化，他們的最終目的是通過上市、轉(zhuǎn)讓或并購的方式，在資本市場退出；產(chǎn)業(yè)投資機構(gòu)的投資目的是希望被投資企業(yè)能與自身的業(yè)主融合或互補，形成協(xié)同效應；大型企業(yè)集團投資往往是為了其產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的需要。
2．券商要設(shè)計一個合理的融資方式，包括股權(quán)定價支付方式股權(quán)結(jié)構(gòu)等等。
3．券商還要有非常良好的溝通技巧。因為私募與兼并收購有所不同。兼并收購方只有一個，而私募則往往要面對多個投資者，每個投資者的投資需求各有差異，需要一輪一輪地談判，權(quán)商溝通的目的就是要為大家找到一個利益平衡點。私募的融資方式作為企業(yè)融資的一條隱形通道正在發(fā)揮越來越大的作用，隨著相關(guān)法律的出臺，這條隱形通道必然會成為連接投資者與廣大企業(yè)的陽光大道，為廣大中小企業(yè)源源不斷輸送資金。廣大企業(yè)家應了解它、運用它，為發(fā)展企業(yè)獲取合法、安全和有效的資金尋找另一條通道。
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